28 de marzo de 2010

HERMÈS



Tengo un vicio. Lo confieso. Las corbatas de Hermès. Me resulta difícil explicar porqué. Quizás por su caída, por esos nudos en absoluto ostentosos o por el hecho de llevar un objeto bello y a la vez completamente discreto. Sus diseños son intemporales, de hecho una de mis corbatas me la regaló un alumno hace ocho años y perfectamente podría pertenecer a la colección de esta temporada. Cuando he viajado a París siempre he buscado la oportunidad para acercarme por el 24 de Faubourg Saint-Honorè, estimular los sentidos y disfrutar con el saber hacer de sus profesionales. Estuve por última vez la pasada semana y El Economista Camuflado que hay en mí, actuó. Sentí la necesidad de objetivar aquella situación. ¿Tendría sentido, si tanto me gustaban los productos de la empresa, invertir en ella?.
En este sentido les recomiendo un curioso artículo publicado por The Wall Street Journal esta semana, The Turkey Principle, donde se nos habla de los peligros de la pregunta que acabo de hacerme. Vamos allá:
Hermès International SCA es una compañía con sede en Francia, que cotiza en la Bolsa de París; especializada en el diseño, la fabricación y distribución de bienes de consumo de lujo. La empresa ofrece varios tipos de productos, incluyendo marroquinería, seda, textiles y menaje para el hogar, perfumes, ropa y accesorios. Hermès tiene presencia en Europa, la región Asia - Pacífico, Japón y América, a través de una red de 300 tiendas, operadas por sus filiales locales.
Se la integra dentro de lo que se conoce como el sector del lujo, cuyo principal exponente es LVMH (Louis Vuitton Möet Hennessy), seguida por otros conglomerados multimarca como PPR (Pinault Printemps Redout). El sector ha tenido un importante crecimiento desde, la caida del bloque del Este,  la incorporación de China como mercado, el desarrollo de los mercados del sudeste asiático, en definitiva de las economías emergentes y de una pujante clase media que busca el reconocimiento de su éxito.
En esta industria son fundamentales los valores intangibles del producto, mas allá de la excelencia de sus materiales. La capacidad de las empresas que actúan en este sector de crear un estilo personal e identificable y el talento para renovarlo y actualizarlo son variables críticas que constituyen la esencia del éxito. Aquí se encuentra, sin embargo la principal debilidad. Estamos en un sector obligado a adaptarse constantemente. La fortaleza de la marca será una poderosa barrera que permita defender su posición competitiva: Este sector se caracteriza por unos elevados márgenes comerciales, acompañados de unos altos costes de estructura  en relación con el sector de la distribución retail (Inditex, H&M).


 El pasado 25 de marzo Hermès publicó los resultados del ejercicio 2009. Las ventas crecieron un 4,2% en el año, lo que en términos de resultado operativo solo ha supuesto un incremento del 3,1% y que finalmente ha dado lugar a una disminución del beneficio del grupo en un 0,45%. 
Mientras, el sector del lujo a nivel mundial en 2009 redujo sus ventas un 8%, LVMH disminuyó su facturación un 4% y sus resultados operativos cayeron un 8%. Su ROI ha sido de un 8%. Sin embargo hay algo que me ha gustado mucho de ésta: su ROI (rentabilidad sobre la inversión) está obteniendo unos niveles recurrentes entorno al 18%, a pesar de que la empresa está incrementando su activo en términos de dos dígitos interanualmente. ¿Qué está ocurriendo? Hermès está siendo capaz de rentabilizar sus nuevas inversiones. No, no estamos hablando de problemas relaciones con elevados niveles de endeudamiento o de liquidez a corto plazo (a pesar de un nivel de existencias superior al deseable), que por otra parte es excelente. Estamos hablando de que su ROI  está respondiendo de forma adecuada. Cuando una empresa es capaz de cumplir con el mandato de sus accionistas de obtener una rentabilidad en su inversión que no solo supere el coste de la financiación ajena, sino también de satisfacer el coste de oportunidad, crea valor.
¿Qué pensarían mis maestros?
  • Warren Buffet comprendería este negocio, una de las claves que él tiene para acometer una inversión. Warren consideraría que su ventaja competitiva es sostenible, fruto del valor de la marca. Sus márgenes le encantarían.
  • A Joel SternGeorge Bennet no les importaría que el PER (Price / Earnings Ratio o número de veces que el beneficio neto se contienen en la cotización, o visto de otro modo el número de años que tardaría en recuperar una inversión solo a través de la participación en el beneficio) de la compañía sea de casi 39. A ellos no les importaría, considerarían que el mercado está premiando sus expectativas de generación de recursos.
UBS, recomienda su venta. No puedo compartir esa recomendación. Dentro del sector del lujo existen existen  empresas  como LVMH, con un PER de 23 o Dior con 20, más baratas en este sentido, pero con unos ROI muy inferiores. Son los aspectos cualitativos los que nos ayudarán resolver esta cuestión. El sector del lujo se ha beneficiado durante los diez últimos años del crecimiento económico de los niveles de compra de las clases medias. Si esto es así, tienen razón los expertos en marketing que señalan a este tipo de compra como aspiracional. En cambio el concepto de lujo de Hermès es el de exclusividad. El perfil cliente de Hermès no es aquél, que busca el reconocimiento frente a otros. Se regala a sí mismo, es difícil reconocer a primera vista.  Desgraciadamente las diferencias sociales se van a ver ahondadas como consecuencia de la crísis económica que vivimos, y los clientes aspiracionales (más identificados con los productos de una empresa como LVMH) se verán más afectados. Los clientes exclusivos serán en este sentido menos afectados por la crísis ya que Hermès presenta una elasticidad renta inferior, por lo que la recurrencia de sus resultados (y ya lo estamos comprobando), será mayor.
Por lo tanto Hermès, espero seguir siendo tu fiel cliente y me tendrás como accionista en cuanto la bolsa corrija (que lo hará).  Haces tan buenas corbatas como gestionas tus activos, por el momento...

22 de marzo de 2010

"Todo va a cambiar"

Conocí a Enrique Dans, autor del libro cuyo título reseña este post, en el desaparecido programa de Libertad Digital TV, "Conectados". Un espacio televiso gamberro, donde sus conductores abordaban de un modo muy fresco todo lo relacionado con la web y la tecnologia. De repente apareció en mi pantalla un tipo al que se realizaba una entrevista en la que a los presentadores solo les faltaba un reclinatorio  ¿qué estaba pasando en uno de mis programas preferidos? ¿quién era el tal Dans?. Un tipo serio, profesor del Instituto de Empresa y que hablaba de la web con un lenguaje que entiendo perfectamente: el de la economía, pero expresado como nunca lo haría un académico, sino un profesional.
Desde entonces lo he leído esporádicamente en su blog, pero desde que he devorado su libro, le sigo en Twitter y lo que es más importante, me ha encantado, recomiendo encarecidamente su lectura y quiero compartir mi experiencia.
El libro (nos) gustará a los liberales, ya que señala a la red como nuevo espacio de desarrollo de la libertad individual, obtenida por un concepto clave: bidireccionalidad. La red implica un cambio en la comunicación con los consumidores. Si la televisión no admite réplica, internet permite un feedback prácticamente inmediato, con todo lo que ello implica en cuanto a los esfuerzos que la relación con los clientes implica para las empresas. No se pierdan el pasaje relativo al Dell Hell; a alguno se nos pusieron los pelos de punta. Que conste que están advertidos. 
Hay otro concepto fundamental que desarrolla el autor que no por novedoso, hay que tener en mente. Disrupción: cambios rápidos que no tienen que ver con el pasado y que además  crea una nueva forma de entender las relaciones económicas y sociales sobre la que no existe experiencia. Efectivamente, eso es algo más allá de evolución. Este concepto enlaza con el de actitud estratégica, que tanto me gusta desarrollar en mis clases; el mantenimiento constante de una  actitud anticipadora respecto de los cambios en el entorno, voluntarista respecto a nuestra capacidad de influir sobre la realidad y autocrítica respecto de nuestra capacidad directiva. Enrique Dans nos hace reflexionar sobre ello y les aseguro que lo logra.
Internet se constituye por tanto, en el nuevo espacio de libertad del individuo frente a una estructura de relaciones basadas en las masas. Me recordó en este sentido a Chris Anderson con el que recientemente puede compartir una videoconferencia; autor de un famoso artículo publicado en Wired en 2004, The Long Tail  y que posteriormente se ha convertido en un éxito editorial.  
Fíjese en la curva estadística. Anderson señala que en el mundo digital, la concentración de ventas (los hits, representados en el tramo verde) en un segmento puede tener un volumen inferior a los múltiples segmentos contenidos en esa larga cola amarilla, fruto de la capacidad adaptativa de la red a nichos mucho más específicos; con todas las ventajas que ello implica en cuanto a la efectividad de una estrategia comercial.
Para los que somos padres me ha llamado mucho la atención la propuesta que fomenta la participación de los más jóvenes en las redes sociales. Señala el autor que oponernos es limitar el futuro de nuestros hijos en un mundo hiperconectado en el que el desarrollo de estas habilidades comunicativas es clave para no crear futuros analfabetos digitales y permitir una adecuada socialización. 
Si le ha convencido esta reseña, puede encontrar este libro en la columna de recomendaciones de este blog. A mí me convenció, prueba de ello ha sido el nacimiento de Estrategia & Finanzas y este post que acaba de leer. Ya me contará.

13 de marzo de 2010

La subida de tipos que viene.


No se equivoque. El objetivo del Banco Central Europeo es el control de la inflación, no el crecimiento económico. Ese es el de la Reserva Federal de los Estados Unidos. Parece que los medios de comunicación olvidan en demasiadas ocasiones, que el objetivo básico del BCE es mantener un índice de precios en la zona euro en el entorno del 2%, en el medio plazo. 


Esta circunstancia parece haberse olvidado, puesto que las medidas adoptadas por Jean Claude Trichet en los últimos meses se han enfocado a salvaguardar la solvencia del sistema financiero, a través de la llamada política monetaria heterodoxa (tipos de intervención al 1%, barra libre para la banca en cuanto a la financiación solicitada, compra de cédulas hipotecarios a las entidades financieros y extensión de los plazos de la operaciones de financiación del BCE hasta los 12 meses, frente a los 3 meses como límite ordinario). Es decir, se han inyectado cantidades ingentes de liquidez y a largo plazo eso significa inflación. El monstruo de la inflación es tan peligroso como el de la deflación y la economía ha demostrado que es un fenómeno monetario, que depende de la masa de dinero en circulación. ¿Sabe cual es el mote de Bern Bernanke, presidente de la Reserva Federal? Helicopter man. No se le ocurrió otra cosa que decirle a un periodista que estaría dispuesto a bombardear a la gente con dólares para evitar que el país entrase en deflación. ¿Se imaginan a Diusemberg o a Trichet bromeando siquiera al respecto? Yo no. Es solo un reflejo de lo que preocupa en cada orilla del Atlántico.

Por lo tanto; ¿cuándo van a subir los tipos de interés? ¿Va a depender de que el BCE suba su tipo de intervención o por el contrario el euribor va a repuntar de forma autónoma?. Para responder a estas pregunta debemos fijarnos en los siguientes indicadores y por otro rezar para que no se produzca una situación como la ocurrida en agosto de 2007. Estalla la crisis subprime y las curvas del euribor y del tipo de intervención del BCE, que habían corrido en paralelo desde el nacimiento de la moneda única divergen de manera dramática: se había roto el mecanismo de la política monetaria.
  • Focos sobre la evolución de los niveles de precios en Alemania y Francia, con unos niveles esperados según The Economist para este año del 1,3% y del 0,9% respectivamente. No se haga ilusiones, no sobre la inflación española cuyo último dato sido del 0,8%. en términos interanuales.
  • Atención a unos momentos concretos: el 31 de marzo el BCE dejará de prestar dinero a 6 meses; el 28 de abril la barra libre empieza a terminarse ya que el BCE prestar a un tipo fijo de 1%, volviéndose al ortodoxo sistema de subasta, de forma que quien ofrezca más (un tipo superior) por esa liquidez accederá al crédito. Finalmente el 28 de octubre el mismo sistema de subasta se extenderá en las operaciones semanales y a un día.
  • Evolución de los vencimientos de deuda bancaria, ya que según datos de la agencia de calificación crediticia Moody's, 240.000. millones de euros van vencer, solo para la banca española hasta 2012.
  • Resultados publicados por los bancos y cajas europeos, verán que no van a ser buenos, lo cual dificultará más el acceso al crédito para éstos.
Si quieren mi opinión, el euribor precederá en su subida a cualquier intervención del BCE como consecuencia de que monetariamente el BCE nos va a ir soltando las muletas y vamos tener un año bancariamente complicado. Auguro un final de año con un euribor en la banda del 2 - 2,5%. Pero eso solo será el principio, puesto que en cuanto se normalice el acceso al crédito en la economía y en pleno mar de liquidez, no hay mejor mecanismo de creación de dinero que el crédito bancario. Pero de eso ya hablaremos otro día...